Fonte: Insight - Laboratório de Ideias
[03/01/10]  Target price para a nova Telebrás – uma análise prospectiva - por Leonardo Araujo

*Leonardo Araujo é analista de TI

Nas últimas semanas, na medida em que as notícias sobre a reativação da Telebrás ficavam mais frequentes e concretas, o valor da ação passou a acompanhar as perspectivas positivas, saindo da casa de um real e chegando à casa dos três, recuando a seguir por influência da crise européia.

Não cabe aqui analisar as estratégias pessoais, pois cada investidor teve seu ponto médio de entrada e, de acordo com suas possibilidades e objetivos, traçou ou traçará o ponto de saída.

O que cabe é tentar, através do conhecimento dos fatos do mercado, estabelecer quais seriam as possibilidades de a ação atingir um determinado patamar de preços e qual seria este.

Para tanto, é preciso considerar que, em termos de investimento real, até pouco tempo atrás, Telebrás "não existia". Os investidores que entraram no papel antes de dezembro de 2009 sabiam que estavam comprando o risco de quem dele queria se desfazer. Isso porque a empresa estava (e ainda legalmente está) em liquidação extrajudicial, e só aguardava a resolução de algumas pendências para ser extinta.

Evidentemente, a maioria desses novos investidores estava calçada em informações, veiculadas na imprensa desde 2007, que não podiam ser desprezadas.

Desde então, na Internet - à disposição de qualquer internauta - há diversas reportagens comentando sobre a possibilidade de reativação da Telebrás. Através delas era possível perceber que a intenção de reativação estava localizada no núcleo central do governo, tanto na Casa Civil como no Ministério do Planejamento, e que as notícias tinham, como fonte, dirigentes do primeiro e segundo escalões, como Dilma Rousseff, Paulo Bernardo, Rogério Santanna, César Alvarez e Erenice Guerra, todos com acesso direto ao presidente. Assim, não foi difícil ir coletando, reunindo e analisando as informações.

Ao fim e ao cabo, o mesmo grupo governamental, capitaneado pela agora candidata a presidente da república, fez valer suas opiniões e, ao que tudo indica, a Telebrás será mesmo reativada. Surpresa? Não, com certeza não foi surpresa para os investidores que, mediante uma criteriosa análise de informações, já haviam chegado a esta conclusão há mais tempo, especialmente no período compreendido entre o final de 2009 e janeiro de 2010.

Obviamente, o resultado foi uma disparada nas cotações, amparada por um volume de transações que está fazendo inveja a qualquer blue ship do mercado. Possíveis correções poderão ocorrer; afinal, isso é pertinente ao mercado de ações. No entanto, não parece sintomático que, à baixa emocional do dia 04 tenha se contraposto uma forte alta de mais de 10% no dia 05, mesmo com a Bovespa e as demais bolsas mundiais derretendo em fortes quedas? E ainda mais: com um dos maiores volumes da Bolsa?

Os fatos acima, embora já presentes em análises anteriores, são importantes para que se possa tentar entender algumas características psicológicas da massa de investidores que está posicionada em Telebrás, particularmente em suas ações preferenciais, o que poderá auxiliar em uma tentativa de previsão do comportamento da ação durante o ano de 2010.

Estima-se que hoje, 06 de fevereiro, após analisadas todas as informações disponíveis, a possibilidade de reativação da empresa seja de 95%.

Grosso modo, é possível classificar os atuais investidores em Telebrás nos seguintes grupos:

1. Ex-funcionários da estatal que receberam ou adquiriram ações nos "áureos tempos" e que com elas permanecem na expectativa de sua reativação;
2. Fundos de investimento agressivos e com perfil de altíssimo risco (como o da Verax, ligado ao Banco Cruzeiro do Sul, que em Dez 08 já detinha 10% das ON);
3. Pequenos e médios investidores que foram se posicionando entre 2007 e 2009;
4. Pequenos e médios investidores (incluindo insiders) que assumiram posições recentemente, logo após a ação romper o topo anterior de R$ 0,98;
5. Pequenos, médios e grandes investidores que, juntamente com diversos clubes de investimento, compraram já acima de R$ 2,xx.

O fato é que, enquanto não houver a divulgação oficial da reativação da empresa, a maior parte dos grandes investidores – os verdadeiros "motores" da Bolsa, principalmente os fundos de investimento (nacionais e estrangeiros) e os investidores institucionais, não poderão se posicionar em Telebrás. Quem gerencia recursos de terceiros ou para estes gera análises e informações bursáteis, só prospera se for frio e extremamente racional. Assim, não podem adquirir ou recomendar a empresa antes que tenham algo concreto para justificar perante seus cotistas e clientes, caso contrário podem perder o emprego e/ou a credibilidade.

Há também os mega investidores estrangeiros que gerenciam bilhões de dólares. Estes, via de regra, só aplicam em empresas com recomendação positiva de uma agência internacional de classificação de risco.

A exceção ao caso acima são os fundos de investimento, nacionais e estrangeiros, com perfil de altíssimo risco.

Algumas das questões fundamentais para tentar atribuir um preço justo para a ação são as capitalizações de que será alvo e a perspectiva de lucro futuro. Somente após o detalhamento desses quesitos será possível ter uma avaliação inicial que permita obter conclusões.

De qualquer forma, há um cenário inicial que não pode ser desprezado e que poderá estabelecer um piso, a partir do qual se desenvolverá a escalada de preços futuros.

Nesse cenário, atualmente em curso, uma empresa que estava em liquidação extrajudicial, de repente será reativada e receberá um grande aporte de capital de seu acionista controlador – o governo brasileiro, além de prestígio junto à população e aos investidores.

Tal empresa, por antigas questões ideológicas e por questões político-econômicas presentes no atual momento eleitoral, está sendo levada a sintetizar, em sua futura atuação, a filosofia do "novo desenvolvimentismo" proposto pela candidata Dilma Rousseff e defendida pelo atual presidente da república, em que o Estado passa a assumir um papel forte e preponderante onde a iniciativa privada não quer ou não tem meios para investir.

Dentro dessa nova filosofia, como muito bem se expressou o presidente Lula em Porto Alegre e na recente reunião com representantes da sociedade civil, as empresas estatais não podem ser deficitárias. Têm que dispor de uma administração moderna e de um corpo de funcionários eficiente que as façam cumprir exemplarmente sua função social e, ao mesmo tempo, gerar lucros financeiros, pois esses se transformarão em mais investimentos sociais futuros.

Além disso, a Telebrás será o órgão líder do Plano Nacional de Banda Larga (PNBL), o qual é o principal programa do PAC-2, carro-chefe e maior cartada política para alavancar a candidatura de Dilma.

Segundo estimativas divulgadas por membros do governo ligados ao PNBL, há a possibilidade de um montante de cerca de 14 bilhões de reais serem investidos nesse Plano até 2014. É de se esperar que uma parcela significativa dessa astronômica quantia seja investida diretamente na Telebrás.

Voltando ao chamado target price, é necessário considerar quais os fatores que fazem com que uma empresa tenha suas ações valorizadas em Bolsa de Valores. Nesse quesito, para não incorrer em explicações detalhadas, basta verificar que não são somente indicadores clássicos, como relações preço/lucro e preço/valor patrimonial, que, quando atrativos, podem incrementar tais esses valores.

Algumas das grandes explosões de preços havidas em ações ocorreram quando se fazia presente uma perspectiva nova e altamente promissora para a empresa. Por exemplo, quando uma concordatária conseguiu equacionar suas dívidas e voltar ao mercado com excelentes perspectivas. Normalmente, ao entrar em concordata, o valor de suas ações vai "ao fundo do poço", pois há a possibilidade de falência. Ao sair desta condição e, ainda mais, se tiver as tais excelentes perspectivas, a valorização é excepcional.

Outro exemplo se dá quando uma cobiçadíssima empresa de capital fechado resolve fazer um IPO. Se tudo for bem conduzido e o momento bursátil for propício, o preço final tende a ser disputado e alto.

Tomando um exemplo atual, o que fez a ação da OGX Petróleo (OGXO3) alcançar a cotação de mais de R$ 18,00 sem que a empresa tenha produzido um único barril de petróleo? Antes disso, ainda em meados de 2008, a OGX realizou o maior IPO da história do Brasil até então, captando 6,7 bilhões de reais em uma oferta 100% primária. Antes disso, ainda em 2007 e em uma colocação privada de ações, a OGX captou cerca de 2,5 bilhões de reais.

Em 2007, a OGX não tinha patrimônio, lucros, resultados anteriores e qualquer outro indicador comum nas análises bursáteis também comuns. Mas tinha a marca "Eike Batista" de administrar e um corpo técnico invejável, recrutado entre os melhores do mercado. Esses dois fatores, aos olhos dos investidores, foram suficientes para que fizesse sua grande captação inicial, conseguisse adquirir 21 blocos exploratórios na bacia petrolífera brasileira e começar a sondá-los. Posteriormente, após o IPO, descobriu petróleo em alguns deles e, a cada descoberta, as ações se valorizam mais e mais.

Repito: é preciso lembrar que a OGX ainda não produziu nada. O início da fase de produção está previsto somente para o final de 2011.

O "caso OGX" e o de várias ex-concordatárias são emblemáticos para o momento atual da Telebrás, pois se traduzem em uma única palavra: PERSPECTIVAS!

Tal – ou pior - que as concordatárias citadas, a Telebrás estava em processo de extinção, com suas ações valendo dois ou três centavos (sendo que chegaram a valer R$ 177,16 em 10 de julho de 1997). Na medida em que as perspectivas foram mudando, suas ações foram ganhando valor, até chegar aos atuais R$ 2,62 do dia 05 de fevereiro. No entanto, ainda não há nenhuma definição oficial. Nada foi confirmado pelo governo.

Assim sendo, no momento em que a confirmação existir, dois fatos tendem a acontecer:

1) De forma mais positiva que as referidas concordatárias, a empresa repentinamente passará de "quase sem valor" a uma outra condição onde terá prestígio público, capital e um papel central em um dos maiores planos do atual governo, além sintetizar a filosofia política que pode eleger a candidata chapa-branca.

2) De forma similar à OGX, a Telebrás sairá do "zero" para uma situação que permitirá aos investidores antever excelentes perspectivas de resultados futuros, haja vista o governo fazer questão de que tenha lucro e seja auto-sustentável posteriormente, o que significa muitas coisas, entre as quais o merecimento de uma administração competente e pautada pelas normas da governança corporativa.

Sem que se tenha detalhes de como será organizada, operacionalizada e capitalizada, é impossível prever um target price para qualquer tempo. No entanto, considerando um cenário positivo, é razoável supor que as atuais movimentações de preço sejam apenas iniciais, em direção ao estabelecimento de um piso que venha a se constituir na base sobre a qual se definirão os próximos movimentos. Quanto mais alto for esse piso, mais expressivos tenderão a ser os movimentos futuros, quase que como em um verdadeiro IPO (o que, de fato, não deixará de ser).

Nessa linha de raciocínio, falar-se em 5, 10 ou 15 reais para este piso inicial de preços não é irreal, especialmente em um mercado (nacional e estrangeiro) ávido por empresas novas e promissoras. Independente de qual seja, é licito supor que será sobre esse valor que poderá acontecer a verdadeira explosão – o big bang – nas cotações, levando-as, com o decorrer do tempo, a patamares que só o mercado poderá determinar.

Em conseqüência, não parece haver motivos para se pretender uma antecipação na data do anúncio da reativação, pois, de acordo com esta análise, quanto mais tarde ela ocorrer, maior poderá ser o retorno proporcionado aos seus acionistas na sequência dos acontecimentos.

Indo ainda mais longe, caso o cenário se mostre mais positivo do que se antevê, a Telebrás poderá voltar a ser uma das "jóias da coroa", reassumindo a condição de blue ship estatal, ao lado da Petrobrás e do Banco do Brasil. Neste caso, para as cotações, o céu já não será o limite...

*Leonardo Araujo é analista de TI